Come valutare una start-up, fase per fase

Nel post precedente ho descritto i fattori che rendono più o meno complessa e arbitraria la valutazione di una startup, qui elenco le tecniche valutative migliori, a seconda della fase nella quale si trova l’azienda. Per una descrizione sintetica con pro e contro di ciascuna metodologia ti rimando al post successivo.

Startup curveLe tipiche fasi di sviluppo nel ciclo di vita di una startup

Idea / Seed Stage

Questa è la fase in cui, il team della startup crea la versione iniziale del prodotto / servizio, definisce il brand, acquisisce i primi clienti, rafforza gli USPs rispetto ai concorrenti, incrementa le proprie competenze distintive, eventualmente stringe le prime partnership commerciali e/o registra un brevetto, etc… La società non produce però ricavi significativi per cui non è ipotizzabile utilizzare tecniche valutative legate a multipli di indicatori del conto economico mentre una valutazione basata sui flussi di cassa presenta un grado di incertezza particolarmente elevato (il consiglio è quello di prepararlo comunque un DCF) e viene di rado presa seriamente da potenziali investitori.

Quali metodi utilizzare in questa fase?

  1. Transaction Comps: Si considera la valutazione ricevuta da altre startup simili alla nostra per stato di avanzamento e prospettive, ovvero facendo una comparazione qualitativa.
  2. Venture Capital Method: Calcola la valutazione attuale partendo dal valore stimato al momento dell’uscita dall’investimento (Terminal Value) e applicando un ritorno atteso (ROI).
  3. Asset-Based Valuation: Consiste nel sommare il contributo degli asset principali, utilizzando il loro valore “di mercato”. E’ un metodo non comune per le startup ma in certe situazioni può essere utile per definire un valore minimo. 

Qualsiasi sia il metodo, definire il valore di una startup in fase idea / seed è molto aleatorio ed anche per questo è spesso consigliabile distribuire potenziali quote azionarie attraverso note convertibili, le quali si legano ad una valutazione futura, applicandovi un tasso di sconto. Ne parlerò in un altro post!

Early Stage

In questa fase la società produce ricavi crescenti, ha una base di clienti paganti che permette gradualmente di validare il modello di business e verificare la performance dei canali di marketing e vendita, per cui è pensabile fornire una valutazione attraverso un modello finanziario basato sui flussi di cassa prospettici. Parte del fund raising viene utilizzata per ripianare le perdite e poichè generalmente la startup non ha ancora raggiunto il break-even di cassa, in questa fase una valutazione basata sui multipli di società comparabili può essere fatta sui ricavi ma non ancora sui margini.

Metodi da utilizzare:

  1. Discounted Cash Flow: si scontano i flussi di cassa attesi per calcolare il valore attuale netto, il quale rappresenta il valore pre-money della società
  2. Transaction Comps: si considerano i multipli dei ricavi di società comparabili

Growth Stage

In questa fase la società ha superato il break-even, ovvero gli aumenti di capitale servono esclusivamente per finanziarne la crescita.  In alcuni casi è ipotizzabile considerare i multipli di società quotate dello stesso settore perchè la dimensione e il tasso di crescita possono essere comparabili.

Metodi da utilizzare:

  1. Discounted Cash Flow: il tasso di sconto utilizzato per attualizzare i flussi di cassa sarà più basso che in precedenza, poichè il rischio dell’investimento è inferiore
  2. Transaction Comps: la comparazione può essere fatta utilizzando multipli dei margini (es. EV/EBITDA) o degli utili (es. P/E)
  3. Trading Multiples: determina il valore (senza control premium) mediando i valori ottenuti da multipli di società quotate comparabili

Maturity

In questa fase la crescita è più bassa e il rischio è inferiore. I risultati della società sono più prevedibili. Si tratta del momento in cui l’imprenditore o quantomeno gli investitori finanziari pensano ad una exit (potrebbe essere avvenuta anche in precedenza), tramite vendita o IPO. Tutte le tecniche di valutazione sono disponibili, incluse quelle che separano l’effetto del debito (Adjusted Present Value, APV).

Nella pratica ogni startup segue un percorso diverso da quello standard, ma a grandi linee le fasi del ciclo sono quelle descritte. La velocità e i tempi di ciascuna fase possono cambiare ma le tecniche di valutazione migliori restano le stesse. In ogni caso, saper valutare un’azienda, oltre alla corretta applicazione delle metodologie, presuppone assunzioni attendibili sulle performance future e dati di input ben strutturati (tipicamente contenuti nel piano finanziario).


Quali tecniche di valutazione preferisci? Quali vorresti approfondire? Attendo la tua opinione nei commenti.

 

2 thoughts on “Come valutare una start-up, fase per fase

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