Overview del processo di fund raising

In questo post illustro la sequenza delle diverse fasi di un fund raising e ne descrivo le attività principali.

Troppo spesso gli imprenditori sottostimano il tempo necessario per completare il fund raising e questo errore può avere conseguenze devastanti sull’impresa. Al contrario, conoscere a grandi linee come funziona questo processo ti permette di:

  1. Avere delle aspettative realistiche, e mantenere un approccio positivo, senza farti prendere dalla frustrazione qualora le cose dovessero andare per le lunghe
  2. Valutare correttamente nel corso delle varie fasi la % di successo ed i tempi di completamento del deal, evitando di commettere errori gestionali importanti, ad esempio nella gestione della cassa
  3. Gestire a tuo vantaggio il rapporto con i potenziali investitori nelle varie fasi, ad esempio durante la negoziazione dei term sheet.

Va detto che a seconda del round di investimento (Seed, Round A, Round B+, etc…) e della tipologia di investitori (venture capital, corporate, etc…) la modalità di esecuzione e la complessità di certe attività del fund raising cambiano, ma a grandi linee il processo resta lo stesso.

12_Fasi del fund raising

Durata ed impatto (sul valore) delle 5 fasi di un processo di fund raising

Ho suddiviso il processo in 5 fasi distinte, vediamole una ad una.

1. Preparazione della documentazione

E’ la fase preliminare, nella quale il management team prepara i documenti utili a presentare la società agli investitori e discuterne la valutazione. Tipicamente si tratta di un un teaser (1-2 pagine, word/pdf) o di un investment overview (10-15, ppt), accompagnati da un piano finanziario con annessa una valutazione della società (per le startup esistono varie metodologie). Per le società più grandi si redige un information memorandum (30+, ppt), che contiene una descrizione più approfondita del business e dell’opportunità di investimento.

Fatta eccezione per quelle rarissime società che hanno numeri tali da vendersi da sole (a-la Facebook), avere una documentazione ben fatta è molto importante per il successo del fund raising, perchè riflette la capacità del management team di comunicare vision e strategia, ed essere in controllo dei propri numeri, attuali e prospettici.

Il consiglio che do è quello di non affrettare questa attività e condividere il più possibile la documentazione con persone che possono aiutare a migliorarla, prima di inviarla ai nostri interlocutori. Se l’obiettivo è quello di catturare l’interesse del maggior numero di potenziali investitori allora meglio spendere del tempo in più per presentarsi con il giusto biglietto da visita.

Per il piano finanziario, a meno che non si abbiano delle forti competenze in azienda, è raccomandabile chiedere aiuto ad un professionista o ad una società di M&A. Dalla mia esperienza come advisor, meno del 10% delle startup pre-Series A hanno un piano presentabile ad investitori qualificati, ed anche le pmi partono spesso da un documento largamente incompleto, principalmente utilizzato per fini contabili e/o controllo di gestione  (es. il piano non è automatizzato, mancano le previsioni di lungo periodo e/o la parte legata alla valutazione).

2. Socializzazione con gli investitori 

Tipicamente la fase più lunga, può avere una durata molto variabile da un minimo di poche settimane ad un massimo di infinito, ovvero quando la società non trova i finanziatori.   

Un consiglio importante: Cerca di contattare i potenziali investitori nel giro di poche settimane ed evita i periodi a ridosso delle vacanze. Idealmente vuoi che siano tutti allo stesso punto del processo in ogni dato istante, cosicchè se dovessi ricevere una prima offerta da un investitore, anche altri saranno in grado di fare la loro a stretto giro. 

Se c’è interesse, con ciascun investitore ci sono più momenti di incontro (anche virtuale) ed inizia la fase di due diligence commerciale che si completerà non prima della ricezione di un’offerta non vincolante. All’inizio l’obiettivo dell’investitore è quello di capire quanto l’operazione risponde alla propria logica di investimento. Gli incontri successivi servono per raccogliere maggiori informazioni e far partecipare ulteriori persone che rientrano nel processo decisionale. 

Gli investitori corporate coinvolgono quantomeno due funzioni nel processo, una di M&A o Business Development e l’altra legata al Prodotto. Quest’ultima vuole sempre ricevere almeno una demo e/o degli use cases. Nel caso dei venture capital, il primo incontro / call è di screening; quelli successivi coinvolgono ulteriori persone del fondo. Dopo la serie di incontri c’è il partner meeting, momento nel quale il fondo decide o meno di inviare un term sheet alla startup. 

Questa fase può diventare snervante perchè i potenziali investitori chiedono numerose informazioni e non è facile capire quanto sono realmente interessati all’operazione. Alcuni investitori sono un’autentica perdita di tempo (non capiscono la strategia o i key driver del tuo business, non hanno soldi, stanno cercando di carpire informazioni per conoscere il mercato o peggio per usi concorrenziali, etc…), altri invece sono interessati ma potrebbero esserci dei fattori esterni che rallentano il deal, ovvero altre operazioni concomitanti, settimane di vacanza o nelle quali alcuni decision maker non sono disponibili, etc… E’ qui che risulta fondamentale generare un processo competitivo per cui, se sollecitato l’investitore sarà incentivato ad agire con maggiore velocità. Tomasz Tunguz ha scritto un eccellente post su come mettere sotto pressione i fondi di investimento. In ogni caso ricorda che avere un prodotto di successo, ovvero generare traction di clienti, engagement e soprattutto ricavi è la cosa più importante per velocizzare il fund raising, come spiego qui.

3. Discussione delle offerte non vincolanti

Ricevere un’offerta non vincolante o una lettera di intenti rappresenta il primo momento chiave di un processo di fund raising, perchè a questo punto la probabilità di portare a casa l’operazione aumenta significativamente.

Se l’offerta è interessante, in questa fase l’obiettivo è duplice: da una parte rivedere e possibilmente migliorare i termini con l’investitore, dall’altra verificare se è possibile ricevere ulteriori offerte. Il secondo risultato diventa essenziale se la prima offerta non copre interamente la cifra obiettivo del fund raising. 

Se si tratta di un fondo di venture capital, l’offerta non vincolante ha la forma di un term sheet, documento sintetico che delinea i termini principali del contratto di investimento, tra cui la cifra da investire, il valore pre-money, meccanismi di controllo (es. del board) e condizioni per la chiusura del deal. Spesso il documento prevede un periodo di esclusività entro il quale – qualora firmato – non possono essere contattati altri investitori. Qui puoi trovare l’ormai famoso term sheet di Passion Capital, fondo inglese che da diversi anni lo pubblica sul suo sito e da qualche tempo lo ha scritto in inglese corrente. Sul sito di Brad Feld, imprenditore e venture capitalist, puoi trovare una serie di documenti utili, sempre in inglese.

Ecco che, aver gestito al meglio il processo sin qui, può tornarti utile per negoziare un’offerta competitiva. Ovvero quando ricevi il primo term sheet dovresti aver già messo anche altri investitori nelle condizioni di poter fare un’offerta a stretto giro, soprattutto quando sapranno che ne hai già ricevuta una. Far attendere troppo chi ti ha già fatto un’offerta può essere controproducente, perchè l’investitore potrebbe tirarsi indietro se non condivide le motivazioni dell’attesa. D’altra parte se hai comunicato una deadline entro la quale ti aspetti di ricevere i term sheet e i termini non sono scaduti, puoi rispondere in maniera coerente alla pressione di chi vorrebbe farti accettare subito, come conferma nei suoi validissimi consigli, Kevin Ryan, top NYC advisor.

A meno che l’investitore sia anche un tuo potenziale competitor, ti consiglio di completare la due diligence commerciale prima di firmare una qualsiasi proposta, soprattutto qualora sia prevista una clausola no shop. Questo perchè alcune società – tipicamente fondi di VC – offrono un term sheet con l’obiettivo di mettere fuori gioco la concorrenza, ma senza avere già raggiunto un consenso interno a completare l’investimento. Questo modo di fare può danneggiare in maniera significativa la startup, come brillantemente spiegato in questo articolo.

In ogni caso prima di firmare un’offerta non vincolante, i founder dovrebbero fare anche una due diligence inversa, verificando la solidità finanziaria dell’investitore e chiedendo delle referenze a società nelle quali ha già investito e/o a persone che ci hanno lavorato. Mai portarsi in casa un investitore con il quale si rischia di andare poco d’accordo.  

4. Esecuzione della due diligence legale

A seguito della ricezione di un’offerta non vincolante viene svolta la due diligence legale che ha principalmente l’obiettivo di:

– verificare le informazioni / affermazioni della startup (ad esempio che i ricavi annuali siano effettivamente pari a €10M)

– verificare la posizione legale della società (es. se ci sono cause in corso o rischi legali di vario genere)

Nei casi nei quali ci può essere un rischio competitivo, ovvero qualora l’investitore potrebbe trasformarsi in un possibile competitor oppure perchè si tratta di un fondo il quale ha già investito in aziende dello stesso settore, può risultare opportuno che anche alcune informazioni necessarie a completare la due diligence commerciale siano condivise in questa fase e non prima. Questo perchè pur non essendo vincolante, nel formulare un’offerta il potenziale investitore deve impiegare tempo e risorse economiche oltre ad essere comunque soggetto ad una parziale responsabilità legale; tali motivi rappresentano una forma di tutela per la società oggetto del fund raising. 

Le informazioni principali richieste durante una due diligence riguardano il piano finanziario, i bilanci, lo statuto della società, i contratti con clienti e fornitori, gli asset societari, la cap table con i nomi dei soci, i patti parasociali, contratti assicurativi o di debito, eventuali procedimenti legali passati o in essere, oltre a documentazione relativa ad adempimenti fiscali e normativi.

L’advisor finanziario o la persona che coordina la due diligence generalmente predispone una data room virtuale, ovvero uno spazio protetto dove viene caricata la documentazione richiesta, la quale può essere consultata da chiunque sia autorizzato, ovvero abbia la password di accesso.

5. Discussione del contratto di investimento

A questo punto, avendo concordato i termini dell’offerta, in contemporanea con il completamento della due diligence o dopo la fine della stessa, verrà predisposto il contratto di investimento il quale contiene tutte le clausole dell’accordo in forma estesa e richiama una serie di allegati che riguardano le modalità di passaggio e/o sottoscrizione delle quote, il nuovo statuto societario ed eventuali patti parasociali.

Il contratto ha una lunghezza di diverse pagine e molte delle sue clausole hanno un impatto significativo sui termini del deal per le diverse parti coinvolte, per cui possono essere necessarie alcune settimane per discutere e concordare tutti i suoi punti. In un altro post mi piacerebbe approfondire i diversi aspetti di un contratto di investimento, magari con l’aiuto di un avvocato d’affari.

Una volta che tutte le condizioni dell’investimento sono state discusse e i documenti sono stati preparati, viene fissata la data del closing, nella quale gli accordi saranno firmati e avverrà il trasferimento delle azioni (quote per le società a responsabilità limitata) e dei fondi.


Qual’è stato il processo di fund raising per la tua startup? Hai dei suggerimenti o puoi condividere dei link utili (ad esempio sulla documentazione necessaria in lingua italiana) per chi ha iniziato un processo di fund raising? Condividi la tua esperienza lasciando un commento.

 

Quali capitali per la tua start-up? Parte Equity

In questo post vorrei elencare le opzioni di finanziamento accessibili da una startup italiana. Non fare semplicemente una lista della spesa ma aggiungere osservazioni a margine che possono essere utili per valutare le tipologie più adatte alla tua startup.

Ho diviso il post in due parti, in questa parlerò delle fonti di capitale azionario (Equity), nell’altra elenco le opzioni sul debito. Per brevità, approfondirò alcune di queste fonti in post successivi e dedicherò un post di approfondimento separato per le piccole e medie imprese.

Ovviamente non tutte le opzioni sono accessibili dal giorno 1 e alcune dipendono dalla tipologia di impresa e dalla sua collocazione geografica. Scorriamole una ad una:

  1. Capitale proprio

I mezzi finanziari dei soci fondatori sono quasi sempre la prima fonte di capitale per l’impresa. Alle volte si tratta dell’unica alternativa possibile ma molti founder scelgono di proposito di evitare altre tipologie di finanziamento, quantomeno all’inizio, per non diluire la propria quota azionaria – preoccupazione iper condivisibile – e mantenere la massima libertà, ovvero senza dover rendere conto a terzi. D’altra parte, a meno dei casi nei quali il/i founder possono investire quanto serve, le risorse impiegabili saranno limitate e l’apporto di altri finanziatori potrebbe rendersi necessario o comunque opportuno per non rallentare lo sviluppo. Un vantaggio di poter contare su più soci fondatori è quello di poter unire le forze anche dal punto di vista finanziario.

Investire nella propria azienda è un pre-requisito per convincere terzi a farlo perchè segnala ad altri potenziali azionisti che l’imprenditore ci crede ed è disposto a rischiare il proprio capitale, oltrechè il proprio tempo. Investendo bene mostreremo che siamo anche in grado di spendere in maniera efficiente.

Nel caso di una startup il capitale iniziale andrebbe speso per produrre i primi risultati – una ricerca di mercato, un prototipo – ovvero quelli che servono per convincere altri stakeholders (co-founders, dipendenti, investitori, partner commerciali, etc…) a collaborare con noi. In ogni caso, investire i nostri soldi dovrebbe renderci ancora più attenti a scegliere le spese necessarie.

  1. Family and Friends

Familiari ed amici conoscono le nostre qualità e possono credere in noi al punto da rischiare il proprio capitale nella nostra impresa, prima ancora che essa abbia dei clienti e generi dei ricavi o in seguito per contribuire a finanziarne la crescita. Tra i vantaggi, questi investitori non sono tipicamente degli acerrimi negoziatori della loro quota azionaria e risultano essere tra i più tolleranti rispetto alle nostre decisioni e all’andamento dell’azienda; se sono competenti meglio ancora.

Oltre ad aiutarci ad aumentare la cassa, avere amici e parenti a bordo, renderà un pò più facile ricevere ulteriori finanziamenti; a tale scopo potrebbe essere opportuno inserire almeno parte dei loro contributi all’interno di una campagna di crowdfunding, per generare quella “massa” iniziale utile a completare la raccolta.

Tra i contro, si rischia di compromettere un rapporto di amicizia o parentela a causa di un business andato male. E purtroppo molte start-up soprattutto quelle con coefficiente di rischio più elevato, vanno male. Il mio consiglio è di essere quanto più possibile sinceri sui potenziali ritorni e rischi dell’investimento (anche a costo di non prendere i soldi), fare accordi scritti e minimizzare questa fonte di capitale in caso di attività particolarmente rischiose, per le quali altre tipologie di investitori possono essere più appropriate.

  1. Crowdfunding

Negli ultimi anni si sono moltiplicate le piattaforme di crowdfunding, dove è possibile ricevere soldi da piccoli investitori – a partire da un minimo di pochi euro – per completare una campagna che può valere diverse centinaia di migliaia di euro o più. Generalmente si tratta di investimenti in azioni della società ma quantomeno all’estero, alcune piattaforme già da qualche anno hanno iniziato ad offrire anche debito convertibile (tra le prime Seedrs).

Il crowdfunding può essere un ottimo modo per tirare su capitali nella fase di seed e anche early stage se si seguono alcune accortezze che tratterò in un post successivo.

Intanto qui potete trovare una lista delle piattaforme italiane di crowdfunding.

  1. Angels

Gli angels sono investitori privati che investono in startup tipicamente in fase Seed, ovvero quando la società ha già creato un prototipo o un vero e proprio prodotto, magari ha qualche cliente, non necessariamente pagante. Chiaramente si tratta di una fase ad altissimo rischio per cui gli angels investono quasi esclusivamente in startup che operano in settori a loro ben noti, e comunque quantità di capitali contenute (in Italia, un range indicativo può essere €20k-€50k), in un’ottica di portafoglio. Per esperienza so che, soprattutto gli angel più facoltosi e in fase post-Seed, possono investire senza fare una reale due diligence della società, ma questo accade solo se esiste un rapporto di grande fiducia con uno dei founder o con un altro angel che ha già investito nella compagine.

In alcuni stati Europei (UK, Francia, etc…) l’angel investing apporta una quantità di capitali notevole alle start-up anche perchè esistono dei forti sgravi fiscali che incentivano i privati a fare questo tipo di investimento. Purtroppo solo in rari casi gli angel investono in paesi stranieri sia per ragioni fiscali che perchè preferiscono seguire attivamente la gestione.

Chiaramente avere uno o più angel a bordo – a patto di andarci d’accordo, altrimenti statene alla larga – è molto positivo, sia perchè spesso si tratta di imprenditori e manager qualificati che hanno una lunga esperienza aziendale e sia perchè si tratta di un buon segnale per altri investitori.

In un post separato vorrei presentare strategie utili per aiutarti ad individuare gli angel migliori per la tua azienda. Ecco i link alle principali associazioni di angel italiani:  Italian Angels for Growth, IBAN, Custodi di Successo, Club degli Investitori, Angel Partner Group, Siamo Soci, WABA Capital. Se ne conosci altri ti prego di segnalarli agli altri lettori nell’area commenti!

  1. Super Angels

I super angels si differenziano dagli angels perchè fanno dell’investire in startup la loro occupazione primaria ed hanno generalmente una capacità di investimento superiore. Nella quasi totalità dei casi investono tramite uno o più veicoli, ottimizzati fiscalmente. Come gli angel, mirano spesso ad un coinvolgimento attivo nella società.

A fine 2017 si tratta ancora di specie rara in Italia. Uno che mi viene in mente è Fabio Cannavale, ex CEO di Lastminute. Qui trovi una sua interessante intervista nella quale parla della situazione delle startup italiane ad inizio 2016.

  1. Incubatori 

L’incubatore è un’organizzazione che aiuta le startup a svilupparsi fornendo uno spazio dove lavorare (che piaccia o no, rigorosamente in co-working) pagando un affitto ridotto, e servizi consulenziali di vario genere, in qualche caso chiedendo anche una minima percentuale di equity. Gli incubatori sono generalmente connessi con investitori locali, ed alcuni di essi forniscono anche del capitale (limitato) alle proprie startup più meritevoli.

Rispetto agli acceleratori, gli incubatori non hanno una durata fissa del programma per cui si adattano meglio a startup con un lungo periodo di gestazione, anche di 12-24 mesi. Spesso hanno criteri di ammissione meno stringenti perchè sono sponsorizzati da enti pubblici locali o nazionali, ovvero si tratta per buona parte di società no-profit, ma generalmente sono aperti solo a startup di alcuni settori.

Diverso è il caso degli incubatori aziendali, i quali possono investire fondi – anche rilevanti – però accettano solo startup che hanno progetti legati al loro business e tendono a favorire uno sviluppo esclusivamente interno dei progetti. La value proposition di questi ultimi è quindi molto diversa perchè il/i co-founder devono essere interessati ad un ipotesi di acqui-hire e la loro quota può avere una crescita di valore limitata (“capped upside”).

EconomyUp ha redatto una super lista con un gran numero di incubatori e acceleratori italiani.

  1. Acceleratori

Gli acceleratori sono tipicamente società for-profit che inseriscono le startup all’interno di programmi di durata ridotta (8-20 settimane in genere) ma estremamente intensi, che terminano con un pitch day, dove la startup presenta il lavoro ad una comunità di investitori. All’inizio del programma ciascuna startup riceve un piccolo finanziamento in cambio di equity (fino a circa un 10% del valore). L’agenda delle attività è fortemente guidata dal team dell’acceleratore e le attività di mentorship riguardano sia la parte strategica che quella organizzativa e commerciale. Altro valore aggiunto è il preparare la startup al fund raising.

Negli ultimi anni sono nati tantissimi acceleratori ma la qualità è molto variabile. Se la tua startup non si rivolge prevalentemente al mercato italiano, il team ha esperienza internazionale e parla bene inglese puoi considerare quelli esteri, tra cui i più famosi come YCombinator, 500 Startups o TechStars sono estremamente selettivi (prendono l’ 1-2% degli applicanti), ma ovviamente offrono degli “incomparable perks” (scritto apposta in inglese 🙂 ) rispetto a quelli nostrani…

  1. Venture Capital

Premessa, il venture capital non è per tutti, ovvero finanzia solo aziende ad alto potenziale di crescita (ed alto rischio), ovvero in grado di garantire un certo IRR / moltiplicatore all’investitore. Per cui le caratteristiche della tua azienda devono essere quantomeno le seguenti: 1) avere un mercato target sufficientemente ampio, 2) essere altamente scalabile, 3) aver superato la fase Seed, ovvero avere un prodotto, dei clienti e dei ricavi anche limitati ma in forte crescita; esistono delle eccezioni al punto 3) ma non è il caso di approfondirle in questo post.

Oltre alle condizioni di cui sopra, i founder della startup devono ovviamente essere disposti ad accettare che il fondo, sebbene minoritario abbia una considerevole voce in capitolo nella governance aziendale, regolamentata dalle varie clausole del contratto di investimento che approfondirò in post successivi.

Eppoi ci sono i venture capitalist…alcuni, pochi, sono bravi e possono aiutarti molto, altri, la maggioranza, hanno un ego smisurato, pochissimo tempo da dedicarti e del tuo business ne capiscono poco, in altre parole non saranno in grado di aiutarti per come dicono e ti faranno penare per investire nella tua azienda, magari a condizioni poco ragionevoli. Quelli italiani poi hanno risorse limitate e un track record (casi di successo) piuttosto deficitario, per cui se puoi contatta anche e soprattutto quelli esteri, individuando quelli che sono competenti nel tuo settore e disponibili ad investire fuori dai loro confini nazionali.

I principali vantaggi di ricorrere a questa forma di finanziamento sono: investimenti più elevati (tipicamente €1-€10m per un Round A europeo), mentorship e contatti sia di natura commerciale che per futuri fund raising.

Per start-up più avanti nel percorso (early o growth stage) o piccole e medie imprese esistono anche altre strade per incrementare il capitale azionario, tra cui investitori industriali, fondi di private equity, family offices, o anche piccoli risparmiatori nel caso della quotazione.


Qual’è stato il mix che hai adottatto per la tua impresa? Condividi la tua opinione ed esperienza nei commenti.